分析股权私募股权基金治理方式对比研究

论文导读：
【摘 要】私募股权基金（Private Equity，PE），是指以非公开的方式向少数机构投资者或个人募集资金，主要向未上市企业进行的权益性投资，最终通过被投资企业上市、并购或管理层回购等方式退出而获利的一类投资基金。目前市场上主要有公司制、有限合伙制、信托制私募股权基金，不同私募股权基金内部治理模式不尽相同，本文以公司制和合伙制为例，对两者治理模式进行比较研究，以使相关人士对私募有更深了解。
【关键词】私募股权基金；公司治理；模式比较
私募（PE）是近年来资本市场上的一个热词，受到众多投资行业人士追捧。所谓私募股权基金，是指以非公开的方式向少数机构投资者或个人募集资金，然后向未上市企业进行权益性投资，最终通过被投资企业上市、并购或管理层回购等方式退出而获利的一种投资基金。从私募股权基金进入中国到现在的十几年间，私募股权基金在中国大地上如雨后春笋，发展迅猛，可谓“风生水起”、“愈演愈烈”。私募股权基金的内部治理模式越来越受到人们的重视，因为内部治理模式的优劣将很大程度上影响私募股权基金的运作效率和效益。目前市场上私募股权基金主要有公司制、有限合伙制和信托制三种模式，在私募股权股权基金运作体系中，涉及投资者、私募股权基金和被投资企业三方利益主体，形成了双重关系：一是投资者和私募股权基金的委托；二是私募股权基金与被投资企业之间的优秀论文查重www.7ctime.com
委托。对其治理模式进行比较研究，找出它们各自的优劣，能够更好的理解私募股权基金的运作模式，进而提高基金的运作效率和效益。

一、公司治理理论回顾

公司治理是所有者对经营者的一种监督与制衡机制，即通过一种制度安排，来合理配置所有者与经营者之间权利与责任关系。公司治理的目标是保证股东利益的最大化，防止经营者对所有者利益的背离，其主要特点是通过股东大会、董事会、监事会及管理层所构成的公司治理结构的内部治理。
总体上说，公司治理结构包含两层制衡关系：一是公司内部股东大会、董事会、监事会的三权或三个主体的分权结构和内部制衡关系；二是董事会与总经理的经营决策权与执行权的分权结构和内部制衡关系。
第一层关系是企业所有者与经营者的委托关系，即两权分离的关系。所有者或股东大会授权经营者从事经营活动，为保证两权分离明确，所有者只行使所有权，经营者享有经营权。为使经营者不仅享有权利，还必须承担经营责任，实现经营权利与义务的对等，形成责权制衡关系，有关这两方面的规定是通过所有者与经营者的委托--责任关系体现的，并以契约予以明确规定。
第二层关系是董事会和经理层的经营决策与执行关系。董事会和经理层都是经营者集体的构成要素，但是，由于执行经营权分离，董事会拥有决策权，经理层拥有执行权，两者相互制衡，也是一种委托关系，两者的关系也是通过契约进行约定。

二、两种私募股权基金治理模式比较

(一)公司制私募股权基金

该形式由两个以上投资者（股东）出资组建，拥有独立法人资格的公司的一切特征，其股东人数不多且具有人合特征，往往采用一种更加扁平式的管理模式，按大行业分成几个以投资经理为核心的专业团队，由投资经理或副总经理负责并直接向股东会报告，董事会则会精简，大大提高了私募股权基金的运作效率。

1.公司制私募股权基金治理结构的优势

首先，内部治理结构基于法定，公司股东、董事会、监事会、经理层之间的责权利配置及相互制衡往往通过契约、规章制度等来严格规定，所以公司制私募股权基金的组织结构相对比较稳定和完整；
其次，公司的法定注册资本金制度使私募股权基金的资金更稳定，公司利用自有资产进行投资，能够实现较为集中的投资，有利于控制风险；

2.公司制私募股权基金治理结构的劣势

首先是股东承担有限责任及委托可能产生的道德风险。公司制私募股权投资机构，股东均承担有限责任，并按照各自的出资比例分享收益，他们仅就自己所持有的股份对公司负债承担有限责任；对于私募股权基金这样的投资性公司，由于向目标公司投资形成的外部收益往往远远大于自身所能获得利益，管理者与股东之间存在信息不对称，如果管理者内外勾结，自己所能获得收益将远远超过自己勤勉的进行投资决策所获得利益，委托产生的道德风险将会发生，危己害人。
其次，公司制私募论文导读：证企业正常运作，保证资金的到位和充裕的资金，工作势必会更加勤勉和尽责。再者，有限合伙制私募股权基金管理者以及基金的名誉和口碑很重要，能够给企业带来巨大的潜在收益。若基金的管理人投资项目的成功几率大，给企业带来的收益丰厚，那么该私募股权基金及其管理者在业界将得到很好的口碑效应，潜在的投资对象就会主动要求与
股权基金决策效率往往较低。由于公司制治理结构的特定性，在做出投资决策时往往需要经过股东会、董事会的同意，而他们可能并非专业的投资人士，项目的审批过程中会依照自己的利益进行决策，难以实现管理者投资的初衷，同时做出投资决策的时间可能较长，从而延误项目的最佳投资时机。

(二)有限合伙制私募股权基金

有限合伙制私募股权基金是目前私募股权采用最多的一种形式，在美国80%以上的风险投资机构采用有限合伙的方式设立，在我国很多投资机构也开始采用有限合伙制的形式设立私募股权基金。
所谓有限合伙是指由两种合伙人组成，一方为普通合伙人（GP），对合伙债务承担无限连带责任；另一方为有限合伙人（LP），对合伙债务仅以出资额为限承担有限责任。普通合伙人往往由资产管理公司或者由机构构成，而资金的提供者则是有限合伙人。
就普通合伙人而言其选择与有限合伙人以有限合伙制形式成立股权投资基金，表明其对有限合伙内部治理结构存在明确的诉求，即获取的经营管理权或者投资决策权。该诉求不仅与其收益直接相关，同时，也契合普通合伙人对有限合伙企业的债务承担无限连带责任的制度。就有限合伙人（LP）而言，其只是合伙企业的出资人，往往不具备专业的投资理财能力，对投资决策的影响力较小，因此其并不满足于目前《合伙企业法》中对有限合伙人被动参与合伙企业治理结构的安排。

(三)两者治理模式比较

有限合伙制私募股权基金相比于公司制存在公司治理方面的优势，因为有限合伙制可以在一定程度上有效地控制人的“道德风险”。公司制私募股权基金严格按照“两权分离”的模式运作，股东作为出资人享有所有权，而将经营管理权交由专门从事投资业务的管理者经营。由于股东与管理者之间存在信息的不对称，委托的道德风险就可能发生，致使管理者可能不按照股东的意愿进行投资，从而增加了各种风险，这是公司制私募股权基金内部缺乏强有力的约束机制和激励机制导致的，而有限合伙制的产生可以有效地解决这一问题。 首先，在有限合伙制私募股权基金中，募集的资金由两部分组成，一部分来自普通合伙人，他们的出资约占总资本的1%，但要对合伙企业的债务承担无限连带责任；另外99%的资本全部来自于有限合伙人，他们仅以出资额为限对合伙企业的债务承担有限责任。
同时，普通合伙人又是企业债务的无限连带责任承担者，如果投资项目失败，可能损失的不仅仅是已经投入到企业的资本，有时甚至会以其个人财产进行清偿。这客观上将管理者利益、投资者利益和企业命运紧紧地联系在一起，使得管理者在做出投资判断及其他各种重大决策时势必会非常慎重。
其次，有限合伙制私募股权基金的有限合伙人享有放弃注资权。当有限合伙人发现合伙企业经营状况不佳或者对管理层的工作不满意时，可以不再向企业注入事先承诺的源于：论文格式标准www.7ctime.com
资金，以免自己的损失进一步扩大。因此，普通合伙人为了保证企业正常运作，保证资金的到位和充裕的资金，工作势必会更加勤勉和尽责。
再者，有限合伙制私募股权基金管理者以及基金的名誉和口碑很重要，能够给企业带来巨大的潜在收益。若基金的管理人投资项目的成功几率大，给企业带来的收益丰厚，那么该私募股权基金及其管理者在业界将得到很好的口碑效应，潜在的投资对象就会主动要求与其合作，未来的收益可能会很丰厚。但是如果基金的管理者运作不好，项目投资的失败率高的话，基金的运作将会非常困难。
三、结语
以上两种模式的私募股权基金的治理机制各不相同，在运作过程中都有各自的优缺点。公司制以其完善的内部治理架构与外部法律环境，通过稳定的政策优惠避免双重征税带来的优势赢得很多投资者的青睐；有限合伙制在设立程序与要求、内部治理结构、利润分配模式等方面都更加灵活，简便了繁琐的设立、决策程序，同时能有效地避免双重征税，受到私募股权基金的青睐。
我国私募股权基金的发展历史较短，目前以公司论文导读：
制为主，有限合伙制近年来逐渐受到投资者的青睐，针对不同情况选择私募股权设立模式，合理的设置好私募股权内部治理机制，将会给私募股权基金以后的良好发展打下坚实的基础，给投资人、管理人和被投资对象带来丰厚的回报。
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基金项目：本文获得北京市哲学社会科学CBD发展研究基地资助（项目编号：CBDJD201321）。