试析MBO中侵害目标公司中小股东利益主要情形及法律防范

论文导读：露十分重要；最后，缺乏完备的监督机制和对应的法律责任，如对于资金来源的虚假信息，并未规定需承担的法律责任，缺乏强制力保障实行。对比MBO发展较为成熟的国家或地区经验，如在美国，如果收购非上市公司的股份，则通过谈判来解决，由于谈判双方是股东代表，因此对于股东而言，信息具有高度的透明度。在收购上市公司的股份时，则通
【摘要】MBO即管理层收购，在西方发达国家被广泛运用。引入中国后，由于缺乏法律规范和良好的金融环境，定价不公、信息披露瑕疵、转移中小股东财产等现象频频发生。为保护中小股东合法权益，防止侵害目标公司中小股东利益的行为发生，本文在对MBO的基本内涵进行界定后，针对MBO中侵犯中小股东利益的主要情形，提出防止目标公司中小股东利益受侵害的法律倡议。
【关键词】MBO 中小股东利益保护 信息披露
MBO是management buy out或management buy-out的缩写，即管理层收购，指目标企业的管理层利用融资购买本企业股份，从而获得或可能获得本企业实际制约权的行为，①被认为是公司降低成本进行股权激励的重要手段。MBO属于杠杆收购的一种，具有如下特征：收购主体为目标公司的现任管理层，被收购主体则为管理层所供职的目标公司，收购标的为目标公司的股权；目标公司股权收购需要大量资金，仅凭管理层的能力难以完成收购目标，故主要依靠外部融资，具有高负债性；MBO完成之后，目标公司原股东部分或完全退出，掌握公司经营权的管理层取得公司的所有权，在一定程度上实现所有权与制约权的统一。

一、信息披露瑕疵侵害目标公司中小股东利益

MBO同一般的公司收购不同，管理层既是收购方又是目标公司的员工，若法律监督不慎，关联交易、内部人交易、滥用制约权等理由频发。在MBO中，为了防止信息泄露给收购方造成消极影响，收购双方常以协议收购的方式私下进行，处于信息劣势的中小股东根本不可能了解收购的相关细节。由于信息披露不及时或不充分，导致持有股份的中小股东无法选择在恰当时机以合适的转让股份，实现自身利益最大化。
对于影响公司未来分配决策和重大交易的信息，如资金来源、还款方式等披露不充分，管理层可倚仗拥有的股权和制约权，利用信息优势和关联交易套取中小股东财富，通过高派分红、关联交易等方式使中小股东市值损失，侵害中小股东利益。同时，中小股东在无形之中承担了企业经营的隐形风险，预期收益降低。

二、收购定价不公侵害目标公司中小股东利益

从我国早期几个上市公司成功的MBO案例中可以MBO中侵害目标公司中小股东利益的主要情形及法律防范相关范文由写论文的好帮手www.7ctime.com提供,转载请保留.看出，为降低收购成本，实现收购预期，管理层更乐于收购每股低于净资产的非流通股。
2000年4月10日，美托投资以每股2.95的（而根据粤美的2000年度的中期财务报告，其每股净资产为4.26元），协议受让了粤美的控股股东顺德美的控股有限公司持有的股权中的3518万股法人股（占粤美的股权的7.25%）。{2}另外，在深圳方大的MBO中，2001年6月28日，以每股3.28的，与净资产相比溢价的-4.93%进行了收购。从众多学者的研究调查中显示，在上市公司管理层收购中，不论转让股份的性质是国有股份或非国有股份，因均属于非流通股份，故转让远低于公司流通股的市场。{3}
收购通常为管理层与大股东的协商结果，在实践中，对于以低于公司净资产的进行收购的定价差额，管理层会通过其他途径对大股东进行补偿，由此便造成了目标公司资产流失，处于信息弱势的中小股东成为利益的牺牲者。中小股东以较高的发行价和配股价认购新股，缘于流通股包含着“非流通股低价配售”的预期。这些股民希望国家能够按净资产转让国家股，这个目标他们追求了多少年也没有实现，而通过管理层收购，经营者轻易得到了，这明显存在不公正的理由。{4}

三、转移目标公司中小股东财产利益

西方经济学界在对MBO进行了多年的实证研究后，有观点认为，MBO并没有创造价值，它只是财富再分配的一种手段，管理层收购的收益来自于管理层利用不对称信息收购公司时对公司债权人、原股东收益的剥夺以及对税收的规避，又称“财富转移论”。
纵观整个MBO过程，管理层为收购进行融资时，因《商业银行法》和《贷款通则》明令禁止商业银行贷款或从金融机构获得的贷款用于权益性投资，《证券法》则禁止银行资金违规入市。所以，在管理层融资时，存在通过目标公司作担保向银行贷款购股、以股权作为质押向银行贷款购股或向目标公司借款购股等方式虚假出资入股。在管理层通过MBO获取高额收益时，风险则分担于目标公司与股东之间，尤其是财产利益被转移的中小股东，其实质是对中小股东经济利益的侵犯和风险的转移。收购完成后，管理层为缓解债务压力，加大目标公司分红力度，这将导致目标公司流量降低，企业经营风险加大，不利于公司持续经营。此外，管理层还可能通过增发新股来获得资金支持，但稀释了中小股东股权利益。
在MBO实现公司所有权与制约权的统一后，管理层拥有“双重身份”，在缺乏有效监管的情况下，增大了关联交易、隐瞒公司真实财务状况、操纵股价等转移目标公司中小股东经济利益情况的发生机会。

四、MBO中防范中小股东经济利益受损的法律手段

(一)完善信息披露制度

MBO中管理层既为收购方，又为目标公司管理人的“双重”身份，在信息披露瑕疵的情况下，容易产生定价不公、关联交易等侵害中小股东利益的情况，故完善信息披露制度对于保护中小股东利益作用重大。
1998年颁布的《证券法》确立了信息披露的规则，要求发行人、上市公司依法披露的信息，必须真实、准确、完整。现行《公司法》、《证券法》以及《上市公司收购管理办法》均对信息披露做出了规定，但对MBO的信息披露，仍然存在很大不足。首先，仅对上市公司的MBO信息披露做出规定，并未涉及其他公司类型；其次，未规定披露还款方式，MBO的巨额债务压力会导致公司短期行为，还款方式的信息披露十分重要；最后，缺乏完备的监督机制和对应的法律责任，如对于资金来源的虚假信息，并未规定需承担的法律责任，缺乏强制力保障实行。
对比MBO发展较为成熟的国家或地区经验，如在美国，如果收购非上市公司的股份，则通过谈判来解决，由于谈判双方是股东代表，因此对于股东而言，信息具有高度的透明度。在收购上市公司的股份时，则通过市场机论文导读：害目标公司中小股东利益的主要情形及法律防范论文资料由论文网www.7ctime.com提供,转载请保留地址.上一页12
制来解决，这样的运作方式对于全体股东都是透明的，因此损害股东权益的行为难以实现。{5}另，香港资本市场MBO具体操作主要通过机构来完成，由专业的投资银行、咨询机构、投资基金的咨询部门等协调资产评估师、律师来制定具体的收购策略、融资结构。此外，如果一桩交易涉及上市公司50%或更多资产、且为关联交易，或者这家公司将被收购，管理层还必须聘请一家独立的财务顾问机构（IFA）对交易进行评估并做出详细信息披露，以保护中小投资者的利益。{6}从美国与香港的MBO信息披露制度可知，及时、透明、准确是两地的共同特点，健康效率的市场环境和成熟的运作方式是MBO规范有序发展的重要条件，同时，严格的监管和金融机构对信息披露的介入，保证了信息的准确性。MBO中侵害目标公司中小股东利益的主要情形及法律防范论文资料由论文网{#GetFullDomain}提供,转载请保留地址.