试议浅析我国开放式基金流动性风险管理与制约

论文导读：一方面试图通过专业投资分析，利用规模效应提高收益；另一方面也试图通过分散证券投资组合，在投资目标收益一定条件下，尽量减少风险。对于把小额资金投入基金的投资人来说，能否在自己需要的时候把自己的资本变现，即保证资本的流动性，是一个很重要的问题。根据在这个问题上的不同安排，证券投资基金有封闭式基金和开放式基金
摘要：从我国实际情况出发，在借鉴国内外经验摘自：毕业论文评语www.7ctime.com
和研究成果的基础上，对我国开放式基金的流动性风险进行了具体的分析，指出开放式基金流动性风险的产生根源是流动性和盈利性的平衡问题，具体原因分为外部原因和内部原因，在内部外部两方面进行了具体的阐述并提出了改进的建议。
关键词：开放式基金 流动性 风险
自八十年代以来，开放式基金己成为当今国际基金业的主流和发展趋势，而流动性风险管理是开放式基金面临的核心问题。开放式基金在我国金融市场上历史虽短但发展迅速，由于目前我国证券市场还不完善，市场没有做空机制，指数期货等衍生工具还未开放，市场中开放式基金的投资者还不成熟，羊群行为比较普遍，这些因素都使得我国开放式基金所面临的流动性风险有其特殊性。强化流动性风险管理是我国开放式基金管理人的首要任务之

一、因此对开放式基金的流动性风险防范和控制的研究具有重要的现实意义。

一、开放式基金的含义及特点

证券投资基金是指用集腋成裘的方式，把成千上万个人的小额资金汇集起来，由内行的专业投资管理人员进行投资运作，以期在风险较低的情况下，得到较高的回报。它是一种利益共享、风险共担的集合投资方式，即通过发行基金单位，集中投资者的资金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和运用资金，从事股票、债券、外汇、货币等金融投资，以获得投资收益和资本增值。其显著的特点是一方面试图通过专业投资分析，利用规模效应提高收益；另一方面也试图通过分散证券投资组合，在投资目标收益一定条件下，尽量减少风险。
对于把小额资金投入基金的投资人来说，能否在自己需要的时候把自己的资本变现，即保证资本的流动性，是一个很重要的问题。根据在这个问题上的不同安排，证券投资基金有封闭式基金和开放式基金之分：
封闭式基金是指经核准的基金份额总额在基金合同期限内固定不变，在封闭期内，基金份额持有人可以在依法设立的证券交易场所交易，但不得申请赎回基金份额的基金。期满后，可以清盘或转为开放式基金。
开放式基金是指基金发行总额不固定，基金份额总数随时增减，基金持有人可以按基金的净值在规定的营业场所申购或者赎回基金份额的一种投资基金，又称为追加型证券投资基金。相对封闭式基金而言，开放式基金的自己运作更为开放，基金管理人可以随时接受基金持有人申购或者赎回的要求。

二、开放式基金的流动性风险

流动性（Liquidity）一词最早是由凯恩斯（Keynes）在 1936 年提出来的。从此以后，这一概念被广泛运用于公司财务、金融市场以及宏观经济等许多领域中。目前国际上比较认可的关于流动性的定义来自 New Pal gre 字典：（1）流动性是指资产能够在合理的价位上迅速进行交易的能力。（2）流动性经常通过一项资产的市场深度、宽度、和弹性来描述。（3）流动性也可以定义为迅速执行所导致的交易成本。
综合流动性的定义和风险的内涵，可以得到开放式基金流动性风险的含义：开放式基金在面对赎回压力时，采取各种措施来满足投资者的赎回要求，导致开放式基金净资产损失的不确定性。开放式基金的流动性风险可以分为两类。

(一)外生性流动性风险

外生性流动性风险是指，由于受到来自证券市场上交易者控制之外的冲击造成基金所持有的资产流动性的下降，可能增加变现损失或者交易成本的不确定性。外生性流动风险的主要来源包括：宏观经济政策，国际国内政治局势变动、自然灾害和其他一些偶发事件等不可抗力以及市场的不确定性。外生性流动性风险因时间、市场和资产类别而异。由于外生性流动性风险不易度量，一般难于控制。

(二)内生性流动性风险

所谓内生性流动风险是指来源于基金内部，由于开放式基金需要及时调整仓位而面临的不能按照事前期望成交，造成基金资产净值损失的不确定性。内生性流动风险的来源主要包括：基金进行投资管理时对资产配置的调整和应对申购赎回时所产生的流动性风险。它取决于投资者的构成与持有头寸状况以及基金的资产配置策略和各类资产的持仓情况。

三、对我国开放式基金流动性风险管理的建议

通过对我国开放式基金流动性风险的成因分析，我们可以看出：与国外成熟市场的开放式基金相比，我国开放式基金面临着更大的流动性风险。我们可以从影响流动性风险的外部原因以及内部原论文导读：的转变，更加重视散户市场的开拓和营销。3、加大对投资者服务力度，培育客户成熟投资理念没有理性的投资者，就不可能有健康的资本市场，也不可能有规范的开放式基金。因上一页123下一页
因的角度，来探讨开放式基金流动性风险管理体系的设计，并且通过这些管理体系与我国实际管理情况有机地结合，为我国开放式基金业的健康发展提供有价值的建议。

(一)从外部原因考虑

1、完善法制、加强监管

健全的法制是开放式基金能够快速发展的前提条件。美国之所以能够在全球基金业中独占鳌头，就在于美国是法制社会，有完善健全的法律法规。我国毕竟开放式基金成立时间不长，很多涉及开放式基金操作的细节问题还不够完善，有待进一步完善和发展。最重要的是，不仅要有法可依、有法必依，还要能够随时根据发展的新形势、出现的新情况，随时补充法律不尽详实之处。
另外，要加强市场监管，信息披露是督促基金管理公司向公众提供有效信息，接受监管的最直接途径。需加强在基金具体运作中的监管，如对大额交易过程进行调查和监控等，变被动的、应付突发事件的监管为经常性的、主动的监管。同时，行业公会和社会公共基金评级机构要尽快成立，以完善基金监管体系。

2、引入股指期货等做空机制

引入股指期货等做空机制可以在一定程度上有效化解基金的流动性风险。由于我国证券市场缺乏做空机制，即便基金管理人事先预见到了市场的下跌，也无法有效地规避市场风险，而只能通过减少股票持有量来减少损失。但由于基金资金量大，在大盘下挫时难以或不便退出，在这方面甚至不如散户有优势。如果市场下跌的趋势短期内没有改变的话，基金管理人就会面临越来越大的兑现压力，为保证支付赎回，就必须将部分资产变现，基金持有股票股价就会进一步下跌使基金的资产净值受到拖累，由此进入恶性循环，甚至会使基金被迫面临大面积赎回和清算的困境。如果引入做空机制，基金管理人则通过该机制预先在高价位抛出，从而可成功规避市场风险，保持基金资产的高流动性。因而尽快引入做空机制可为开放式基金的流动性风险管理提供更多规避市场风险的金融工具。

3、提高上市公司质量

上市公司质量关系到证券市场的整体运作质量，也关系到开放式基金的生存基础和经营发展环境。如果上市公司质量普遍较差，缺少长期投资价值，整个证券市场就会呈现高风险的零和博弈特征。在这种环境下，开放式基金的投资理念难以实施，其经营业绩必然受到不良影响，从而引发投资者的赎回行为，加剧流动性风险。因此，提高仁市公司质量是为开放式基金营造有利于投资环境的重要举措。

(二)从内部原因考虑

1、提升经营业绩

开放式基金的业绩与赎回压力密切相关。当基金收益不能达到预期目标时，持有人往往撤回资金，使基金面临流动性风险。因此防范流动性风险的最有效方法是提高基金收益率，在投资者心目中树立良好的形象，具体的实现途径有以下几个方面：
（1） 加强对投资对象的调研
加强市场调研，充分了解上市公司的经营状况、盈利能力、发展潜能及行业前景，经过认真细致的考察，确保资料的真实性和准确性，通过专业的分析判断，挖掘具有投资价值、成长性好的优质股票，通过中长期投资获取稳定丰厚的收益。
（2） 提高基金经理运作能力
基金经理应具备敏锐的观察力和良好的市场感觉，把握市场脉搏，准确预测中长期走势，规避系统性风险。这就要求基金经理对宏观形势、政策导向、市场规律等影响大盘走势的因素进行多方位的深入研究，在大盘面临整体大幅下跌的情况下能及时地变现资产，防止大面积亏损和无法应对赎回的流动性风险发生。
（3） 加强基金产品创新
开放式基金的产品设计特点在很大程度上决定基金将来所面临的流动性风险的大小程度。基金的类型或投资策略也在一定程度上影响着我国开放式基金的赎回压力。因而，基金管理人在进行新产品设计时，应该充分考虑不同投资者的流动性需求，设计出符合各自需要的产品，以避免基金在推向市场后出现大规模的赎回行为。

2、改变销售对象，针对个人投资者进行营销

国外成熟市场的成功经验表明：开放式基金是普遍的大众理财工具，是适合中小投资者投资的金融产品，其目标市场为广大的中小投资者。但是，目前我国开放式基金最主要的持有人不是散户，而是机构。为了保证开放式基金的稳定性，获取更大的市场规模，开放式基金的目标市场必须实现从机构化向平民化的转变，更加重视散户市场的开拓和营销。

3、加大对投资者服务力度，培育客户成熟投资理念

没有理性的投资者，就不可能有健康的资本市场，也不可能有规范的开放式基金。因论文导读：
此，无论是现在还是将来，个人投资者的理性投资意识对投资基金的发展乃至整个资本市场的发展都有着十分重要的作用。在这个意义上，强化投资者教育以培育个人投资者成熟的投资理念，规范其投资行为，增强其风险意识，应该成为今后相当长时期内的工作重点。各基金管理公司应加大对投资者的服务力度，力争用自身更加专业、便利的服务打动顾客的心，培养客户长期理财的投资理念，使顾客成为终身顾客。

4、确定合理的费源于：职称论文www.7ctime.com

用结构
较高的基金费用会导致投资者认购不足，从而影响基金的发展和壮大。因而，确定合理的费用结构，对于在保证基金经营规模的基础上降低其流动性风险，就显得尤为重要。
（1）将费率进行结构调整，降低前收费
申购时的前收费是投资者购买开放式基金时直接需要支付的费用，也是投资者在投资选择时最关心的问题。为促进基金的发行，一个办法是在费率总水平不变的情况下，调整费率的结构，如降低前收费，相应提高管理费或赎回费等。这种“后端收费”模式使得投资者在申购开放式基金时，可以先不用支付申购费，而在赎回时支付。投资者持有年限越长，费率越低。目前以有部分基金公司采有“后端收费”模式。
（2）进行基金内部分级收费
根据市场细分的需要，在适当的时候，我国开放式基金可以推出基金内部分级体制。具体安排是：在同一只开放式基金内，对申购费设立三种收费方式：、B级和C级。其中是只收取较高的前收费：B级不收取前收费和后收费，但将管理费的费率提高；C级将前收费降为很低，且按投资金额分段收费，同时相应设立后收费，且1年内赎回的赎回费率应高于中的前收费。

5、利用融资渠道

开放式基金同时注重从负债的角度来加大对基金的流动性风险管理，这也是基金流动性风险管理的重要组成部分。开放式基金的负债流动性风险管理是指基金管理人为了弥补流动性不足而积极向外筹措资金的经营管理活动。我国开放式基金为弥补流动性，减少赎回风险，提高流动性风险管理能力可以从以下两个途径考虑：
（1）利用短期融资：包括银行短期贷款、债券回购、国债回购等。巨额赎回发生时，基金管理人应积极利用负债向外界筹措资金以弥补流动性不足，从而减少因变现资产带来的流动性风险。事实上我国的开放式基金目前己经利用国债回购进行了主动负债经营，反映出来的是基金以股票投资、国债投资和形式存在的资产高于资产净值，其差额为负债，主要由国债回购融资构成，也包括应付基金管理费、应付托管费、应付清算款、应付佣金等。
（2）进行内部融资：主要方式为同一基金家族内部不同基金之间的相互融资，包括基金的互换和借贷。
同一基金家族的相互借贷：允许同一基金家族的相互借贷，可以节约借贷成本，加速支付，1999 年美国已经有四个基金家族采取了这一措施。这需要美国证券委员会（SEC）的批准，因为 1940 年投资公司法禁止关联人各种形式的交易以避免重蹈大萧条时代的关联交易泛滥的覆辙。
同一基金家族内部的互换：目前，我国有些伞形基金已经在积极利用内部互换进行流动性风险管理。对基金持有人来说，互换同一基金管理公司的不同基金品种一般不需要支付赎回费用，与直接赎回再重新申购新基金相比，互换的成本较低；对基金管理公司来说，这种内部不会产生流出，可以降低对该基金管理公司的要求，从而减小因为赎回而产生的不得不变现其他资产的可能性。
四、结论
近两年来，开放式基金在我国的发展突飞猛进，在牛市的大背景下甚至出现了人人买基金的现象，在净值疯长时大家往往忽略了潜在的流动性风险的存在，而流动性风险对开放式基金来说又是致命的。我国的宏观环境和基金管理公司自己的内部管理控制都并不完善，抗风险能力较低，这就需要我们更加关注风险，防范于未然。
参考文献：
孙鸿雁，开放式基金流动性风险的防范策略，财务与会计，2006，4
梁敏，谈开放式基金在我国的发展及风险防范对策，科技情报开发与经济，2006年第十期
[3] 王平，从大比例赎回反思我国开放式基金的营销模式，广西金融研究，2006年第一期
[4] 蒋勇、吴毅，开放式基金管理人道德风险研究，技术经济与管理研究，2006年第三期